我們維持動物疫苗行業(yè)“強(qiáng)于大市”投資評級。主要理由有：中央政府對動物疫情高度重視，強(qiáng)制性免疫范圍逐步擴(kuò)大，動物疫苗行業(yè)已顯現(xiàn)爆發(fā)式增長；規(guī)模養(yǎng)殖比例提高拉動獸用生物制品市場需求；畜牧業(yè)養(yǎng)殖總量未來保持穩(wěn)定增長，生物制品總量也將隨之增長；產(chǎn)品升級換代以及銷售價格提高，促使行業(yè)毛利率穩(wěn)步提升；龍頭企業(yè)的收購與整合行動有利于提高行業(yè)集中度，進(jìn)而提高行業(yè)盈利能力。 行業(yè)總規(guī)模明年將達(dá)50億元 為促進(jìn)生豬存欄量回升和豬價企穩(wěn)，國務(wù)院7月25日常務(wù)工作會議確定對生豬生產(chǎn)工作進(jìn)行大力扶持，同時確定對國家一類動物疫病和高致病性豬藍(lán)耳病實行免費強(qiáng)制免疫。農(nóng)業(yè)部從今年下半年起將高致病性豬藍(lán)耳病和豬瘟納入到全面免費強(qiáng)制免疫的范圍。 據(jù)了解，中央財政已經(jīng)拿出4.35億元用于高致病性豬藍(lán)耳病疫苗的采購，地方政府按75%(東部)、50%(中部)、25%(西部)進(jìn)行資金配套。同時，中央財政在今年秋防中已經(jīng)拿出1.3億元用于兔源脾淋豬瘟疫苗的采購，地方財政按同等比例配套。明年的防疫計劃仍在制訂中。我們分析，除口蹄疫、禽流感兩種疫病的免疫工作不會發(fā)生變化外，至少新增的高致病性豬藍(lán)耳病和豬瘟兩種疫病的強(qiáng)制免疫將在春防和秋防中全部實行。預(yù)計農(nóng)業(yè)部還將逐步擴(kuò)大強(qiáng)制免疫范圍，雞新城疫、小反芻獸疫等國家一類動物疫病也將逐步被納入到免費強(qiáng)制免疫范圍。 據(jù)我們測算，2007年下半年高致病性豬藍(lán)耳病疫苗的市場規(guī)模約為8億～9億元，豬瘟疫苗市場規(guī)模預(yù)計為2億元，2008年將分別達(dá)到16億～20億元和5億～8億元，行業(yè)市場總規(guī)模將達(dá)到50億元左右，比2006年增長一倍。 未來5～10年處在快速發(fā)展通道 未來5～10年我國動物疫苗行業(yè)仍將處在快速發(fā)展通道。最主要的一個原因，就是中央政府對動物安全的重視程度逐步提高。我國居民在食品消費訴求上已經(jīng)從數(shù)量主導(dǎo)期、結(jié)構(gòu)主導(dǎo)期向品質(zhì)主導(dǎo)期過渡，對農(nóng)產(chǎn)品安全和食品安全的訴求已經(jīng)逐步上升成為主要方面。相應(yīng)地，我國的養(yǎng)殖政策正在從追求數(shù)量和結(jié)構(gòu)向追求安全轉(zhuǎn)變。動物疫苗產(chǎn)業(yè)是事關(guān)我國畜禽產(chǎn)品安全的主體產(chǎn)業(yè)，政府、社會以及消費者對安全的關(guān)注和重視是推動行業(yè)快速成長的根本動力。 首先，我國政府強(qiáng)制免疫的范圍還將逐步擴(kuò)大。由于我國養(yǎng)殖規(guī)模大，養(yǎng)殖密度高，同時散養(yǎng)比例高，養(yǎng)殖條件相對較差，因此疫病感染的可能性大，病毒變異的可能性也較大，防疫的難度也較大。因此，強(qiáng)制免疫的必要性充分，強(qiáng)制免疫范圍的擴(kuò)大對于養(yǎng)殖業(yè)的健康發(fā)展仍有必要。未來兩到三年，我們預(yù)計雞新城疫等國家一類動物疫病或?qū)㈥懤m(xù)強(qiáng)制免疫。 其次，規(guī)模養(yǎng)殖比例上升將逐步帶動市場采購量的增長。從當(dāng)前養(yǎng)殖政策的變化趨勢來看，未來5～10年，我國規(guī)模養(yǎng)殖比例將逐步提升。目前雞的規(guī)模養(yǎng)殖比例約占50%，生豬規(guī)模養(yǎng)殖比例約占總量的65%左右，隨著養(yǎng)殖成本的提高以及政府對規(guī)模養(yǎng)殖的大力扶持，預(yù)計規(guī)模養(yǎng)殖比例將進(jìn)入較快的增長階段。 最后，疫苗行業(yè)自身的升級換代將帶動行業(yè)成長。我國動物疫苗升級換代主要體現(xiàn)在兩個方面：一是疫苗品質(zhì)提高，保護(hù)率提高，副反應(yīng)下降；二是疫苗價格上升。推動疫苗升級換代主要有兩個動力，一是疫苗技術(shù)革新和工藝改進(jìn)，二是市場需求升級帶動中高端疫苗產(chǎn)品銷售比例上升，特別是動物產(chǎn)品價格上漲之后，疫苗所占養(yǎng)殖收入的比重出現(xiàn)下降，養(yǎng)殖戶對疫苗消費價格的敏感程度下降。升級換代是推動動物疫苗行業(yè)自身成長的中長期因素。 還值得關(guān)注的是，新動物防疫法使動物疫苗行業(yè)發(fā)展趨勢更加明確。一是強(qiáng)制免疫制度得到進(jìn)一步完善；二是明確動物衛(wèi)生監(jiān)督機(jī)構(gòu)的“官方獸醫(yī)”具體實施動物、動物產(chǎn)品檢疫，負(fù)責(zé)出具檢疫證明，通過強(qiáng)化“官方獸醫(yī)”的法律地位，有助于推動我國動物防疫體系的建設(shè)，打通疫苗產(chǎn)品從銷售到使用各環(huán)節(jié)，促進(jìn)防疫的有效性和廣泛性；三是進(jìn)一步明確了寵物免疫的強(qiáng)制性，這必將大幅提升未來寵物疫苗的市場規(guī)模。 　　整合加快提升龍頭盈利能力 由于行業(yè)出現(xiàn)快速增長，同時政府和市場對于疫苗產(chǎn)品質(zhì)量要求的提高，行業(yè)出現(xiàn)兩極分化。一方面是龍頭企業(yè)產(chǎn)品的銷量出現(xiàn)快速增長，另一方面二三線企業(yè)的產(chǎn)品銷售受到影響和限制，經(jīng)營甚至出現(xiàn)困難。在這種格局下，行業(yè)整合速度開始加快。 今年以來，獸用生物制品行業(yè)已經(jīng)發(fā)生了一系列龍頭企業(yè)收購與合作的案例。今年5月，金宇集團(tuán)公告收購江蘇優(yōu)邦83.33%的股權(quán)；6月中牧股份公告增資南京天邦，最終持有不低于60%的股權(quán)；6月，新疆天康停牌公告擬投資3600萬元與上海優(yōu)必愛生物科技有限公司共同合作研發(fā)牛羊口蹄疫O型-亞I型二價合成肽疫苗。 龍頭企業(yè)加快行業(yè)收購與整合步伐，有助于改善行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)，提高行業(yè)整體盈利能力。獸用生物制品行業(yè)目前的競爭尚處在無序階段，導(dǎo)致常規(guī)疫苗的盈利能力較弱，一些中小企業(yè)尚處在盈虧邊緣。因此，龍頭企業(yè)在當(dāng)前形勢下有針對性地收購一些中小企業(yè)，不僅能夠用相對較低的成本做大做強(qiáng)，而且還有助于改善行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)，在行業(yè)漸趨有序的局面下逐步恢復(fù)性提高常規(guī)疫苗價格，最終提升行業(yè)整體盈利能力。 預(yù)計在未來的兩到三年，行業(yè)龍頭企業(yè)還將繼續(xù)加大收購與整合力度，一些更大、更為經(jīng)典的整合案例可能會出現(xiàn)，獸用生物制品行業(yè)集中度將進(jìn)一步提高。 行業(yè)投資策略 我們提高行業(yè)整體估值水平，給予主要上市公司2008年40～48倍PE。理由有：動物疫苗行業(yè)處在爆發(fā)式增長期，未來中長期成長性良好，可以給予高于市場平均水平30%左右的估值；市場整體估值水平已經(jīng)上升；動物疫苗行業(yè)處在成長初期，其龍頭企業(yè)的估值水平不應(yīng)該低于人用疫苗行業(yè)企業(yè)的估值水平。 重點關(guān)注的上市公司主要有中牧股份、金宇集團(tuán)和天康生物，其中中牧股份是全國性龍頭企業(yè)，是動物疫苗行業(yè)的“國家隊”，金宇集團(tuán)是動物保健品行業(yè)的知名企業(yè)，天康生物是區(qū)域性的龍頭企業(yè)。 從目前政府免費強(qiáng)制免疫的品種來看，口蹄疫疫苗定點生產(chǎn)企業(yè)一共有5家，其中中牧股份、金宇集團(tuán)和天康生物等3家上市公司擁有4家；禽流感疫苗定點生產(chǎn)企業(yè)一共有8家，其中中牧股份擁有2家；高致病性豬藍(lán)耳病疫苗定點生產(chǎn)企業(yè)首批指定的12家中，中牧股份擁有3家，金宇集團(tuán)擁有1家；兔源脾淋豬瘟疫苗生產(chǎn)企業(yè)目前全國共有6家可以生產(chǎn)，其中中牧股份擁有2家；小反芻獸疫疫苗指定生產(chǎn)企業(yè)為天康生物