1月6日，重慶啤酒(600132.SH)未能如期復(fù)盤，“治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗項(xiàng)目”臨床試驗(yàn)的最終結(jié)果尚不得而知，而曾經(jīng)被吹起來的“大泡沫”仍有瞬間破裂的風(fēng)險(xiǎn)。

    醫(yī)藥行業(yè)似乎“泡沫”四伏，而為人熟知的狂犬疫苗又是如何呢?

    遼寧成大(600739.SH)用2004年引進(jìn)的人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)技術(shù)坐穩(wěn)了8年后國內(nèi)狂犬疫苗市場龍頭的位子，尤其是在2009年國家藥監(jiān)局加大狂犬疫苗監(jiān)管力度后進(jìn)入了快車道，保持高增長和高收益，吹起了美麗的行業(yè)“泡沫”。

    長春高新(000661.SZ)、廣州藥業(yè)(600332.SH)等覬覦狂犬疫苗預(yù)期美麗的“泡沫”而紛紛殺入，但鎩羽而歸或慘淡經(jīng)營。

    但基于行業(yè)美好的預(yù)期，即使在“監(jiān)管風(fēng)暴”的寒冬下，始終有賣方研究員不遺余力地支持。

    或跟隨，或另立山頭，星湖科技(600866.SH)和中牧股份(600195.SH)紛紛選擇了后者。

    星湖科技“探路”的人用狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)以及中牧股份涉足的犬用狂犬疫苗，均想成為所謂的“全國第一”，但這背后似乎在賣方研究員的伴隨下演繹著各自的行業(yè)“新泡泡”。

    高利潤的行業(yè)“泡沫”

    2004年，隸屬遼寧省國資委的遼寧成大(600739.SH)主營業(yè)務(wù)還是進(jìn)出口貿(mào)易和經(jīng)營醫(yī)藥連鎖，分別占了全年?duì)I業(yè)收入的56.09%和42.07%.

    而當(dāng)年年底遼寧成大與大股東遼寧成大集團(tuán)及下屬企業(yè)的一則關(guān)聯(lián)交易，開啟了國內(nèi)狂犬疫苗市場新的格局。

    遼寧成大與遼寧成大集團(tuán)有限公司、大連成大科技投資有限公司于2004年12月22日簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，以1112.8萬元受讓以上兩家公司持有的遼寧成大生物技術(shù)有限公司(以下簡稱，“成大生物”)的80%股權(quán)。

    當(dāng)時(shí)成大生物從美國引進(jìn)了采用生物反應(yīng)器高密度培養(yǎng)vero細(xì)胞生產(chǎn)狂犬病疫苗[以下簡稱，“人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)”]技術(shù)，通過了臨床實(shí)驗(yàn)，隨即便取得了新藥證書并獲準(zhǔn)上市。

    人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)突破了國際流行的逐級(jí)放大培養(yǎng)工藝，實(shí)現(xiàn)了大幅度降低生產(chǎn)成本、提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量的目標(biāo)；憑借該技術(shù)，遼寧成大奠定了之后國內(nèi)狂犬疫苗行業(yè)龍頭的基礎(chǔ)。

    2005年，成大生物工業(yè)化疫苗生產(chǎn)基地正式投產(chǎn)，在無序競爭的國內(nèi)疫苗市場中實(shí)現(xiàn)了銷售收入2700萬元。

    但至2006年，成大生物狂犬疫苗業(yè)績呈幾何增長，實(shí)現(xiàn)銷售收入2.11億元，同比增長681.48%，凈利潤為1.30元。2006年，遼寧成大生物制藥收入毛利率達(dá)到了89.62%.

    如此高的毛利率，市場紛紛覬覦這塊蛋糕。遼寧成大獨(dú)門一時(shí)的人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)技術(shù)亦被同行業(yè)所掌握，包括上市公司廣州藥業(yè)、長春高新亦紛紛涉足狂犬疫苗(vero細(xì)胞)。
2007年-2008年，諸多“分食者”的加入，使得人用狂犬病疫苗市場嚴(yán)重供大于求，但2008年遼寧成大的銷售收入、市場占有率和利潤指標(biāo)在國內(nèi)狂犬病疫苗行業(yè)排名中名列榜首。

    2009年因國家加大疫苗行業(yè)的監(jiān)管力度，遼寧成大諸多競爭對(duì)手在行業(yè)洗牌中倒下，但其當(dāng)年反而實(shí)現(xiàn)了銷售人用狂犬病疫苗351萬人份，創(chuàng)歷史新高，拉開了與競爭對(duì)手的距離。

    2009年、2010年以及2011年上半年，遼寧成大的生物制藥的銷售收入各為4.32億元、8.41億元和4.84億元，同比分別增長34.02%、94.44%和24.74%；而其相應(yīng)的毛利率仍然維持高位，分別為86.88%、88.10%和86.92%.

    上海一位創(chuàng)投人士表示，“處于成長期的行業(yè)具有競爭激烈、高增長和高回報(bào)的特征，逐利的資金會(huì)紛紛涌入；但擠掉這樣的行業(yè)泡沫后才會(huì)進(jìn)入成熟期，但相應(yīng)行業(yè)投資回報(bào)率也會(huì)降低?！?

    遼寧成大憑借較早引進(jìn)了先進(jìn)的人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)技術(shù)，鎖定了行業(yè)利潤，又通過2009年的疫苗行業(yè)的大洗牌，鞏固了行業(yè)地位，這樣吹起了讓市場垂涎三尺的高利潤“泡泡”。

    然而，行業(yè)龍頭遼寧成大吹起的高利潤“泡泡”做價(jià)值導(dǎo)向，一時(shí)間，無論是一撲而上的人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)技術(shù)跟隨者，還是另辟蹊徑的“新一代”人用狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)探路者，各自項(xiàng)目即便低調(diào)實(shí)施，也會(huì)有職業(yè)“鼓吹手”為其吹一個(gè)相應(yīng)大小的“泡泡”。

    寒冬下跟風(fēng)者的“鼓吹手”

    上市公司長春高新和廣州藥業(yè)成了遼寧成大人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)十足的跟風(fēng)者，均是采用其生物反應(yīng)器微載體工藝生產(chǎn)狂犬疫苗。但2009年的一場以遼寧成大為標(biāo)桿的行業(yè)“監(jiān)管風(fēng)暴”，著實(shí)讓跟風(fēng)者吃盡了苦頭，在狂犬疫苗寒冬期諸多賣方研究成了跟風(fēng)者的忠實(shí)“守護(hù)神”。

    正當(dāng)2006年遼寧成大通過子公司成大生物取得人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)2.11億元銷售成績后，主營業(yè)務(wù)本身為中西藥制造的長春高新亦橫刀殺進(jìn)了前景頗看好的人用狂犬疫苗領(lǐng)域。

    2007年5日，長春高新通過下屬控股子公司長春百克生物科技有限公司(以下簡稱，“百克生物”)出資4000萬元增資控股吉林邁豐生物藥業(yè)有限公司(以下簡稱，“邁豐藥業(yè)”)。

    實(shí)際上，長春高新涉足人用狂犬疫苗進(jìn)度驚人，據(jù)其2007年年報(bào)，“克服硬件基礎(chǔ)條件差和各項(xiàng)管理軟件需要完善等重重困難，用兩個(gè)月的時(shí)間通過了國家食品藥品監(jiān)督管理局的GMP認(rèn)證，為2008年工作奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)?！倍?008年狂犬疫苗產(chǎn)品已經(jīng)上市銷售。

    但稍有眉目的長春高新狂犬疫苗項(xiàng)目也在2009年的“監(jiān)管風(fēng)暴”中落馬。

    自2009年4月起，國家藥品生物制品檢定所對(duì)人用狂犬疫苗的生產(chǎn)和質(zhì)量控制提出新標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)細(xì)胞在成品疫苗中實(shí)施DNA殘留量檢測。

    結(jié)果，邁豐藥業(yè)2009年生產(chǎn)的在產(chǎn)品、產(chǎn)成品共計(jì)42萬人份，價(jià)值993.52萬元，不符合國家檢測DNA殘留量標(biāo)準(zhǔn)，無法上市銷售。
而恰恰是2009年“監(jiān)管風(fēng)暴”下，諸多賣方研究員仍“力挺”長春高新人用狂犬疫苗項(xiàng)目。

    如東興證券研究員李秋實(shí)于2009年5月12日認(rèn)為長春高新子公司百克生物的狂犬疫苗將會(huì)保持30%以上的年增速。

    進(jìn)入2010年后，東吳證券徐青三次給予長春高新“增持”評(píng)級(jí)，對(duì)“遭監(jiān)管”的人用狂犬疫苗項(xiàng)目頗為樂觀，“狂犬疫苗雖然在2009年遇到了技術(shù)上的問題，相信憑借公司的研發(fā)實(shí)力可以很快解決，未來其銷售規(guī)模會(huì)迅速擴(kuò)大”。

    而2010年已跳槽至安信證券的李秋實(shí)聯(lián)手研究員洪露多次給予其“增持-A”評(píng)級(jí)，其中定調(diào)為“百克生物的狂犬疫苗重新上市將帶來爆發(fā)性增長”、“狂犬疫苗重新上市將給公司帶來較大增長”，并堅(jiān)持認(rèn)為12個(gè)月內(nèi)目標(biāo)價(jià)63元。

    受極力鼓吹下的長春高新股價(jià)63元如期而至，并于2010年11月25日摸高72元，這較2008年11月4.88元的低價(jià)已漲了14倍。

    但長春高新狂犬疫苗的恢復(fù)進(jìn)展并沒如諸賣方研究員所愿。

    長春高新2010年年報(bào)僅低調(diào)表示，“百克生物控股的邁豐生物的人用狂犬病疫苗雖然重新獲得批簽發(fā)，但因工藝還不穩(wěn)定，量能上不去而造成虧損，拖累了百克生物的業(yè)績?cè)鲩L?！?

    而2011年半年報(bào)亦透露，邁豐藥業(yè)在上年攻關(guān)的基礎(chǔ)之上，繼續(xù)摸索人用狂犬病疫苗微載體技術(shù)的新工藝，狂苗的單次病毒收獲液的數(shù)量和

    質(zhì)量有了明顯的提高，同時(shí)周期間產(chǎn)量差異逐漸縮小趨于穩(wěn)定，但上半年仍未報(bào)出批簽發(fā)。

    2011年，兩次力推長春高新的渤海證券研究員閆亞磊認(rèn)為目標(biāo)價(jià)為64.5元，但截至2012年1月6日，長春高新已跌至32.25元。

    耐人尋味的是，主力推手華創(chuàng)證券廖萬國在2011年10月26日研究報(bào)告中對(duì)狂犬疫苗如是預(yù)測，“狂犬疫苗工藝穩(wěn)定，明年或?qū)⒊蔀槔麧櫺略鲩L點(diǎn)。”真的如此?只能期待。

    另一跟風(fēng)者廣州藥業(yè)亦是如此。

    2008年，廣州藥業(yè)控股子公司廣州拜迪生物醫(yī)藥有限公司(以下簡稱，“拜迪生物”)的凍干人用狂犬病疫苗(vero細(xì)胞)生物制品獲得生產(chǎn)批件。

    拜迪生物的合營企業(yè)廣州諾誠生物制品股份有限公司(以下簡稱，“諾誠生物”)于2009年正式上市銷售凍干人用狂犬病疫苗，但業(yè)績不盡人意。

    2011年上半年，諾誠生物實(shí)現(xiàn)銷售收入2342萬元，凈利潤僅為-605萬元。這與遼寧成大的高毛利率大相徑庭。

    但對(duì)于跟風(fēng)者廣州藥業(yè)的規(guī)模小、不盈利的人用狂犬疫苗項(xiàng)目，也不乏賣方研究員大唱贊歌。

    長期關(guān)注廣州藥業(yè)的中金公司醫(yī)療保健行業(yè)研究員孫亮在2011年3月份
新“泡泡”越走越近?

    人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)的山頭已被遼寧成大先入為主，后來者要么跟風(fēng)，要么另立山頭。星湖科技欲在人用狂犬疫苗領(lǐng)域開辟新的戰(zhàn)場——凍干人用狂犬病疫苗(雞胚細(xì)胞)；而中牧股份犬用狂犬疫苗進(jìn)程隱秘，但賣方研究員則是先聲奪人。

    2010年上半年，狂犬疫苗“監(jiān)管風(fēng)暴”影響彌漫之際，主營業(yè)務(wù)生化藥產(chǎn)品、食品調(diào)味劑、飼料添加劑的星湖科技“敲門”人用狂犬疫苗領(lǐng)域。

    據(jù)2010年4月28日公告，星湖科技子公司安澤康(北京)生物科技有限公司(以下簡稱，“安澤康”)申報(bào)的藥物“凍干狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)”取得了國家食品藥品監(jiān)督管理局頒發(fā)的藥物臨床試驗(yàn)批件。

    該公告還特意表示，“用雞胚細(xì)胞做為基質(zhì)生產(chǎn)的人用狂犬病疫苗具有較高的穩(wěn)定性和安全性?！?

    2011年1月，星湖科技正式對(duì)凍干狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)實(shí)施產(chǎn)業(yè)化，并對(duì)項(xiàng)目公司安澤康提供首期9909萬元的建設(shè)資金，而項(xiàng)目建設(shè)期為38個(gè)月。

    星湖科技自身預(yù)計(jì)該項(xiàng)目首期達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)能為200萬人份/年，每年的銷售額相應(yīng)為3.88億元。

    可以比較的是，2010年星湖科技生化藥、調(diào)味品、飼料添加劑的營業(yè)收入為3.06億元、7.07億元和3.59億元。

    建設(shè)期長達(dá)3年之余的凍干狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)有如此可觀的預(yù)期，會(huì)不會(huì)誕生另一個(gè)“遼寧成大”?

    對(duì)此，華創(chuàng)證券研究員高利第一時(shí)間給予了反應(yīng)，在星湖科技公告當(dāng)日的研究報(bào)告中預(yù)計(jì)了“2012年可以取得新藥證書，2013年可以生產(chǎn)銷售”的進(jìn)程，并認(rèn)為，“人用狂犬病疫苗(雞胚細(xì)胞)3年后成功上市將成為國內(nèi)首家生產(chǎn)此產(chǎn)品的企業(yè)”、“有可能成為公司利潤重要的增長點(diǎn)。”

    上海一位私募投資總監(jiān)則謹(jǐn)慎表示，“遼寧成大起來的時(shí)候混亂競爭，沒有獨(dú)大的企業(yè)。新產(chǎn)品這個(gè)的產(chǎn)能，不代表有這么多市場，新產(chǎn)品短時(shí)間內(nèi)不太可能搶占較多老產(chǎn)品市場份額，除非有政策引導(dǎo)或產(chǎn)品需求快速增加。”

    此外，高利在該研究報(bào)告中還指出，人用狂犬病疫苗(雞胚細(xì)胞)安全性要高于遼寧成大人用狂犬疫苗(vero細(xì)胞)(無殘留致癌物質(zhì))，但價(jià)格是其3倍。

    在國內(nèi)市場3倍成本的人用狂犬疫苗(雞胚細(xì)胞)還是值得商榷。

    1月6日，記者接通星湖科技董秘鐘濟(jì)祥電話，他其不愿意接受電話或書面采訪。

    與星湖科技類似沒有走跟風(fēng)者路線則是中牧股份，但其開辟的“犬用”市場，是動(dòng)物疫苗的一種。

    但中牧股份對(duì)犬用狂犬疫苗研發(fā)進(jìn)程頗為神秘，記者翻閱中牧股份定期報(bào)告及相關(guān)公告，鮮有狂犬疫苗相關(guān)或相近信息。

    相反，賣方研究員的研究報(bào)告似乎成了中牧股份犬用狂犬疫苗進(jìn)展“信息源”，其中華創(chuàng)證券研究員廖萬國2011年以來對(duì)中牧股份連續(xù)8篇“強(qiáng)烈推薦”頗吸人眼球。
其2011年1月6日的研究報(bào)告中認(rèn)為“2011年上半年拿到生產(chǎn)批文的概率較大，公司將成為國內(nèi)第一個(gè)具有狂犬疫苗生產(chǎn)資格的企業(yè)”。并預(yù)計(jì)，公司的江西廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能為3000萬頭份，2011年和2012年將生產(chǎn)600萬和1500萬支狂犬疫苗，實(shí)現(xiàn)收入6000萬元和15000萬元。

    隨后多篇研究報(bào)告中提及了“未來狂犬疫苗納入強(qiáng)制免疫業(yè)績或?qū)⒂谐A(yù)期可能”。并維持預(yù)測2011年-2013年其EPS分別為1.06元、1.36元和1.73元。

    1月5日，記者以投資者身份致電中牧股份證券部，相關(guān)人士則表示，因狂犬疫苗還在推廣期，沒有什么可公告。同時(shí)認(rèn)為，市場上(第三方)所謂的數(shù)據(jù)及信息不代表中牧股份官方觀點(diǎn)。

    而對(duì)于2011年年報(bào)會(huì)不會(huì)具體提及神秘的狂犬疫苗進(jìn)程，上述人士則不置可否。

    一面是諱莫如深、一面是先聲奪人。這犬用狂犬疫苗究竟有多大的“泡泡”有待進(jìn)一步揭開。