2017年一季度公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入331.29億元，同比增長(zhǎng)13.16%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)9.99億元，同比增長(zhǎng)12.37%；扣非后歸屬母公司凈利潤(rùn)9.39億元，同比增長(zhǎng)20.82%。

　　二、我們的觀點(diǎn)：

　　1、工業(yè)同比增長(zhǎng)20%，較去年同期加速明顯。商業(yè)同比增長(zhǎng)13%，盈利能力不斷提升。

　　醫(yī)藥工業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入37.94億元，同比增長(zhǎng)19.94%，去年同期增速僅2.78%，工業(yè)板塊加速明顯。我們估計(jì)Vitaco并表貢獻(xiàn)收入3億左右。剔除并表影響，內(nèi)生增速在11%左右。細(xì)化看，60個(gè)重點(diǎn)產(chǎn)品內(nèi)生增速在15%左右。工業(yè)板塊盈利能力亦不斷提高，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為14.14%，較去年同期上升1.33pp。盈利能力提高主要得益于公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)效率的提高。

　　醫(yī)藥分銷(xiāo)板塊實(shí)現(xiàn)收入294.85億元，同比增長(zhǎng)12.93%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率2.64%，同比上升0.02pp。考慮商業(yè)并購(gòu)標(biāo)的并表時(shí)間較短，我們估計(jì)一季度毛利提升主要得益于返利的體現(xiàn)。

　　零售板塊實(shí)現(xiàn)收入12.80億元，同比增長(zhǎng)4.3%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率0.26%，同比下降1.1pp。零售毛利降低主要是部分腫瘤藥品進(jìn)入醫(yī)保目錄，轉(zhuǎn)向醫(yī)院藥房，導(dǎo)致公司DTP藥房收到一定影響。

　　2、商業(yè)外延在蘇北、廣東落地，分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步完善。

　　公司并購(gòu)了徐州醫(yī)藥股份有限公司、徐州淮海醫(yī)藥有限公司，基本完成了公司在蘇北市場(chǎng)的布局。通過(guò)受讓廣州中大產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司持有的廣東中山醫(yī)藥有限公司31.593%的股權(quán)，增強(qiáng)了公司在廣東地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)力。由于收購(gòu)時(shí)間較短，預(yù)計(jì)公司商業(yè)外延式產(chǎn)生凈利潤(rùn)將在未來(lái)數(shù)月逐漸體現(xiàn)。

　　3、關(guān)注國(guó)企改革和公司外延式擴(kuò)張。

　　我們?cè)?月16日深度報(bào)告中指出，公司管理層年輕化已經(jīng)推動(dòng)公司產(chǎn)生積極變化。1月，上海國(guó)資委印發(fā)《關(guān)于本市地方國(guó)有控股混合所有制企業(yè)員工持股首批試點(diǎn)工作實(shí)施方案》，公司基本滿足條件。公司目前賬上資金充裕，2017年我們建議重點(diǎn)關(guān)注公司的國(guó)企改革動(dòng)向及外延式動(dòng)作。

　　四、盈利預(yù)測(cè)與投資建議：

　　我們預(yù)計(jì)公司2017年到2019年，收入分別為1418.33億元、1632.03億元和1882.54億元，同比增長(zhǎng)17%、15%和15%；歸屬母公司凈利潤(rùn)為36.95、42.87億元和48.76億元，同比增長(zhǎng)16%、16%和14%；對(duì)應(yīng)EPS為1.37元、1.59元和1.81元。我們認(rèn)為公司估值對(duì)比其他醫(yī)藥流通龍頭存在明顯低估。公司質(zhì)地優(yōu)良，管理層年輕化推動(dòng)公司積極變化，醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)有望內(nèi)生和外延兩個(gè)方面加快發(fā)展，公司未來(lái)發(fā)展加速。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　五、風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　收購(gòu)醫(yī)藥商業(yè)渠道低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；政策對(duì)醫(yī)藥流通企業(yè)資質(zhì)要求提高的風(fēng)險(xiǎn)。